فايننشال تايمز - 

أكبر حدث في السوق الأسبوع الماضي، بحسب البوادر الأولى، كان شيئا عاديا على خلاف التوقعات. أعلنت مجموعة مؤشر مورجان ستانلي المركب MSCI التي يوجد مقرها في نيويورك، أنها ستجري في غضون عام تعديلا طفيفا على مؤشرها للأسواق الناشئة، تضيف من خلاله أسهم الشركات الصينية المحلية، بجزء صغير من قيمتها، بحيث تُشكّل أقل من 1 في المائة من المؤشر. مع ذلك، الصين هي منذ فترة البلد صاحب الوزن النسبي الأكبر في المؤشر، من خلال الأسهم المُدرجة في نيويورك وهونج كونج.

لماذا هذه الخطوة التي تبدو ذات طابع فني تفضي إلى حالة من الاهتياج؟

أولاً، مؤشر مورجان ستانلي المركب هو الأكثر تأثيرا بالنسبة للمستثمرين الذين يغطّون الأسواق الناشئة. الصناديق السلبية المرتبطة بالمؤشر ستضطر لشراء أسهم الشركات الصينية المحلية للمرة الأولى، بينما يتم تقييم الصناديق النشطة في مقابل المؤشر وستشعر بالضغط لشراء أسهم الشركات الصينية المحلية أيضا.

ثانيا، سوق أسهم الشركات الصينية المحلية مهمة. فهي ثاني أكبر سوق من حيث الرسملة السوقية، بالتالي كل خطوة لتوسيع مجالها لها تأثيرها.

يُمكن المبالغة في أهمية هذه الخطوة. فقد أظهر "بي إن بي باريبا" أنه عندما خاض مؤشر مورجان ستانلي عملية مماثلة في كوريا الجنوبية وتايوان، وكلاهما نماذج اقتصادية صغيرة الحجم لما يحدث في الصين، رافق الزيادة الثابتة في وزنهما النسبي ضمن المؤشر تقلّبات واسعة في أسعار أسهمهما، بما في ذلك انخفاضات حادة.

هذا أمر إيجابي بالنسبة للصين، وحظي بترحيب من قِبل الذين يستثمرون هناك، بعد عدة أعوام من امتناع مؤشر مورجان ستانلي المركب عن فتح البوابات أمام أسهم الشركات الصينية المحلية. لكن الاستجابة في أسواق شنغهاي لم تكُن ضخمة، فهناك عوامل أخرى أكثر أهمية.

خطوة مؤشر مورجان ستانلي المركب ينبغي أن تدفع الجميع للنظر إلى الصين وعالم الأسواق الناشئة الأوسع عن قُرب أكثر قليلا. واحدة من المشاكل مع المؤشرات هي أنها توفّر الهروب من حرية الفكر. النظر إلى مؤشرات الأسواق الناشئة الشاملة التي ترتفع بشكل جيد في الوقت الحالي، يحجب بعض الاتجاهات المهمة.

أولاً، ضمن أسهم الشركات الصينية المحلية نجد أن الشركات ذات رأس المال الكبير هي المسيطرة: مؤشر فاينانشيال تايمز لأسهم أكبر 50 شركة من الشركات الصينية المحلية يتفوق على البقية بكثير. الشركات الأصغر كان أداؤها أسوأ. هذا يبدو إلى حد كبير بسبب توقعات الأرباح. ويُظهر "بي إن بي باريبا" أن توقعات الأرباح لأسهم أكبر 50 شركة من الشركات الصينية المحلية ارتفعت كثيرا حتى الآن هذا العام، في حين أن التوقعات للمؤشر ككل انخفضت. بشكل عام هذه ليست علامة سليمة، لكنها تُحاكي قوة أسهم شركات التكنولوجيا الكبيرة في الغرب.

من هذا الباب، على الأقل، تبدو الصين جزءا من اتجاه عالمي عام يُنظر فيه إلى نمو الأرباح فقط في الشركات الأكبر ـ والمستثمرون يدفعون أسعارا أعلى مقابل أي شركة يُمكن أن تُظهر ذلك. في الوقت نفسه، أسهم القيمة التي تبدو رخيصة مقارنة بأساسياتها، تضعف. هذا صحيح بالنسبة للأسواق الناشئة ككل، على اعتبار أن مؤشر مورجان ستانلي المركب للأسواق الناشئة للنمو فاق القيمة بقوة.

عادةً ما تكون أسهم الأسواق الناشئة القوية علامة على التفاؤل بشأن النمو العالمي. هذا الارتفاع الأخير يبدو دفاعياً أكثر بكثير. هناك مسألة أخرى أساسية في حذر مؤشر مورجان ستانلي المركب في الانفتاح على الصين، هي حوكمة الشركات. تماما لأن المستثمرين لا يُمكن أن يكونوا متأكدين من الحمايات اللازمة، فإنهم يرغبون في تجنّب بعض الأسواق الناشئة التي هي مثيرة خلافاً لذلك.

في أيار (مايو) 2015، تماماً قبل أن انفجار فقاعة شنغهاي بفترة وجيزة، كانت أسهم الشركات غير المالية المملوكة للقطاع الخاص تتداول بمقدار 5.2 مرة ضعف القيمة الدفترية، في حين أن المجموعات التي تُديرها الدولة كانت تتداول بمضاعف يبلغ 2.3 مرة فقط.

مرة أخرى، هذا صحيح في أنحاء الأسواق الناشئة كافة. الكيانات التي تُسيطر عليها الدولة حققت أداء ضعيفاً للغاية. هذ قد يُفسر السبب في أن أسهم القيمة بقيت رخيصة جداً؛ يعتقد المستثمرون أنها ينبغي أن تكون رخيصة لسبب وجيه، هو حوكمتها.

هذا يُثير سؤالا حول ما إذا كانت الفجوة بين "الأسواق الناشئة والمتقدمة" مهمة فعلاً إلى هذه الدرجة، أو ما إذا كان من المنطقي أكثر النظر إلى العالم كله من خلال مستوى الحوكمة. بحث أجرته "إيكسترات" مع "كوبلي" حول كيفية موازنة صناديق الأسواق الناشئة النشطة مقارنة بمؤشر مورجان ستانلي المركب يُشير إلى أن الحوكمة في الواقع تؤثر على قرارات المستثمرين أكثر من الجغرافيا، أو القطاع الصناعي. فهذه شركات تُسيطر عليها الدولة ذات وزن نسبي قليل للغاية، وأسهم ذات وزن نسبي كبير مع مُلكية متناثرة.

الخبر السار هو أن شركات الإدارة النشطة اتّخذت بشكل جماعي القرارات الصحيحة، بتجنّبها الكيانات التي تُسيطر عليها الدولة.

لكن هذه الممارسة تُشير إلى أن القلق بشأن مؤشرات الأسواق الناشئة ككل في غير محله. مفهوم "الأسواق الناشئة" بأكمله من المرجح أن يتغير على أية حال، عندما يتم إدراج الصين بكامل وزنها النسبي، لأن الصين في تلك المرحلة ستكون أكثر من نصف المؤشر. يُمكن أن نتوقع صعود عدد من صناديق "الأسواق الناشئة باستثناء الصين" عندما تقترب تلك اللحظة.

لكن النقاط الأكثر أهمية هي أن الأسواق الناشئة في الأصل مماثلة جداً لبقية العالم - تتمتع باندفاع صعودي يُشير إلى عدم وجود قناعة، وبنمو يضرب القيمة. الفرق الأكبر ليس المكان الذي توجد فيه الشركة، لكن ما هي طريقة الحوكمة فيها. هذا هو المكان الذي يحتاج إلى أن يتوجه إليه النقاش حول المؤشر في المرحلة التالية.